揭秘弱复苏背景下的全球股市创新高

今年以来，包括道琼斯工业指数、标普500指数、德国DAX指数、墨西哥IPC指数、富时大马交易所吉隆坡综指、雅加达综指、菲律宾综指等多个基准股指均创出新高。

如果用一幅图画来描绘今年全球投资者的众生相，画面大概如此：股票投资者笑逐颜开，国债投资者惴惴不安，商品投资者愁眉不展。

全球股市齐创新高背后，究竟蕴藏着怎样的魔力？

这是否又是一次流动性推动下的盛宴呢？事实上，美联储领衔的全球货币宽松潮正在走向终结：一旦货币政策开始收紧，股市将逐渐失去宽裕的流动性支撑。那么，此时依据宽松理由买入股市是否理性？

受益盈利改善+宽裕流动性 全球股市齐创新高

每经记者 杨可瞻

作为最经典的财务指标之一，估值可以衡量一国股市是否过于昂贵，好比扫描条纹码能一睹商品是否明码标价一样。本轮全球股市创新高，其各自估值水平与历史相比究竟如何？历史上是否出现过类似现象，即全球经济增长乏力，股市却集体创出新高？

盈利改善为背后推手/

估值指标可以提供一个合理的判断基础，即股市创新高有多大程度是由盈利推动的。

《每日经济新闻》记者统计发现，以标普500指数为例，其最新市盈率（P/E）为15.9倍，略低于自1954年以来的算术平均值16.3倍。

在过去15年内，标普500指数曾先后两次升至创纪录水平，一次是2000年二季度 （网络股泡沫破裂前夕），一次是2007年三季度（次贷危机前夕），两次对应的市盈率分别为29倍和17倍，均高于当前的15.9倍。这意味着，尽管股市创下新高，但相比于过去两轮巅峰期，估值并不昂贵，反而还更便宜了。

类似的情况还发生在道琼斯工业指数上。其最新市盈率仅为14.6倍，远低于2007年三季度股市峰值时的16.8倍，以及1999年四季度时的25.5倍。据记者统计，自1993年二季度以来，道琼斯指数市盈率的算术平均值为15.9倍，高于当前水平。

而被欧债缠身的德国股市，其基准指数DAX30的最新市盈率为15.5倍，远低于1997年二季度以来的平均值65倍，同时介于2000年一季度（34倍）和2007年四季度（13.8倍）之间。DAX30拥有30只成分股，覆盖宝马、汉莎航空、德意志银行、拜耳制药这样的知名公司。

这一切似乎说明，推动美国和德国股市创新高的源泉，并不仅是流动性驱使，而是企业盈利状况的真实改善，否则当资金推动股市创纪录水平时，覆盖一揽子成分股的指数市盈率也会快速攀升。

为了验证上述推断，《每日经济新闻》记者统计了追踪500家成分股的标普500指数平均每股收益（EPS），其截至5月9日的当季水平为102.41美元，高于历史上任何期间。相比之下，2000年一季度和2007年三季度对应的EPS分别为51.2美元和89.3美元。

类似地，记者从德国股市历史数据中发现，DAX指数成分股平均每股收益在截至5月9日的当季水平为532.5美元，虽然低于2007年四季度时的584美元，但远高于2000年一季度时的220美元。

这表明，企业盈利大幅增长才是推动美股创新高的真正原因，而企业盈利改善加上欧债危机下配置相对安全的德国资产偏好，共同推动了德国股市创下历史新高。

然而，“企业盈利论”并不完全适用于那些创新高的新兴市场股市。以墨西哥综合指数为例，其最新市盈率为18.7倍，仅比2010年11月时的峰值（19.8倍）低出不到6%，暗示流动性预期仍扮演了重要角色。

流动性弥补经济放缓/

成分股盈利创新高，投资者毫不犹豫地将股市推至前所未见的水平。但是，全球经济增长的步伐尚不稳健和均衡，部分国家的增长甚至连续放缓，一旦全球经济再陷入衰退，或者中央银行转而开始收紧货币政策，押注企业盈利还会成功吗？

在过去1年多以来，美国经济一直是发达国家中的翘楚。其良好的经济表现得益于楼市和就业市场的双重复苏，资料显示，美国4月失业率降至7.5%，为2009年1月以来最低水平。其一季度GDP同比增长1.8%，较前季略微上升0.1个百分点

即便如此，当前的美国经济仍不敌上两轮巅峰期时的水平。1999年四季度，对应GDP同比增长4.8%，2007年三季度对应经济增速则为2.5%。事实上，自雷曼银行倒闭以来，美国仅有两个季度的经济增速超过了2.5%，分别为2010年三季度（2.8%）和2012年三季度（2.6%）。

德国更加明显，去年四季度，德国经济同比增长0.4%，连续7个季度放缓，为自2010年一季度以来最低水平，亦远低于上两轮股市的巅峰期水平。2007年四季度和2000年一季度，对应的GDP同比增速分别达到2.4%、3.5%。

也就是说，尽管企业盈利突飞猛进，但国家经济却不如从前，在这种情况下，为何股市还会创出新高？

《每日经济新闻》记者发现，历史上并非没有类似先例，美国经济曾在2004年一季度（4.1%）阶段性见顶，自此以后经济连续数年放缓，截至2007年一季度，经济同比增速一度放慢至1.2%。

但这并没有阻碍美国股市狂飙，2004年一季度至2007年一季度，标普500指数从最初的1126点升至1421点，期间累计涨幅26%。几乎同期，全球多个股市创出历史新高，包括德国DAX30指数、恒生指数、上证指数以及韩国KOSPI指数等。

而当时环境与现在刚好相反的是，美国经济连续放缓的同时，全球经济特别是新兴市场却稳步走高；现在则是，美国经济成为了领头羊，全球经济开始集体放缓，尤以新兴市场为主。

其中的逻辑并不难理解。当美国经济连续放缓时，该国房地产尚处于黄金时期，加上与楼市挂钩的抵押证券市场快速膨胀，投资者的乐观情绪被彻底释放，而新兴市场特别是金砖四国经济的腾飞，更为全球热钱找到了合理的去处；现在，尽管全球经济不如从前，但各国央行的集体放水，在极大程度上降低了投资成本，同时国债市场收益率普遍较低，推动部分资金撤出债券市场，转而追逐回报率更高的股票市场。

这意味着，超级宽裕的流动性一定程度上弥补了全球经济放缓的负面影响，而美国经济保持稳健增长则提供了最后一层保护，即在最坏情况下可以买入美股“避险”，这在一定程度上也会提振对其他股市偏好。

彭博资料显示，截至5月8日，反映全球资金成本的3个月期伦敦同业拆借利率（LIBOR）报0.27%，仅比历史最低水平高出3个基点；相比之下，2000年一季度和2007年三季度对应的LIBOR分别高达6.3%、5.3%，远高于当前水平。

◎个案

独特商业模式助“蓝色巨人”股价逆袭

每经记者 杨可瞻

得益于企业盈利的高速增长，全球股市刷新了之前的纪录高点。然而，这些企业究竟通过怎样的方式改善盈利的？类似的秘密隐没于指数背后。

龙头IBM的“逆袭”

在得到一份创新高企业的盈利样本前，我们需要明确哪些企业可以进入这份样本。

《每日经济新闻》统计了道琼斯工业指数30只成分股今年的回报率，再与其指数权重进行平均，发现贡献最大的前三家公司依次是IBM、雪佛龙德士古和3M公司，无一例外，它们都创下了历史新高。

以IBM为案例，这家绰号为“蓝色巨人”的全球信息巨头在今年3月创下了215.9美元的历史新高，纵观其盈利历史可以发现，去年第四财季，公司净利润达到58.3亿美元，约合每股收益5.19美元，为自2010年四季度以来最高水平。

事实上，IBM能实现盈利飞跃，既与其转型密不可分，又得益于其独特的商业模式。包括在数据分析、云计算、新兴市场以及“智慧地球”等热门增长领域表现强劲，软硬件垂直整合的优势和商业模式也难以复制。资料显示，去年第四财季，IBM整合科技服务、软件、运营系统等业务的收入，均创下自2010年四季度以来新高。

值得一提的是，IBM在2012年第四季度的营业收入并非绝对高点，甚至还同比下降了0.6%，该季净利润表现强劲是受益于在主营业务成本和营业开支上的削减。

另一方面，IBM保持了相对健康的现金流。彭博汇总的资料显示，去年第四财季，其经营活动的现金流为63.5亿美元，为2010年四季度以来单季第三高，表明销售向好带来了充裕现金，经营较为稳健。

对于IBM这样一家依赖技术创新和独特商业模式的公司而言，行业内部的收购也是必要的。这样带来直接结果是，融资活动现金流和投资活动现金流可能会大幅下降。

《每日经济新闻》记者留意到，去年第四财季，IBM通过增加投资活动和资本支出，致使IBM投资活动现金流接近-41亿美元，为过去两年来第二低水平；融资活动现金流为-37.5亿美元，高于上年同期的-29.7亿美元，主要是因为长期借款增加以及股本扩大。

据报道，在过去1年内，IBM至少完成了四宗以上的收购，包括商业分析商StarAnalytics、数据管理商StoredIQ、企业级闪存厂商TexasMemorySystems等。

从长远看，这对股东而言并非坏事，因为融合新的技术可能有效提升利润率，而事实也确实如此。据统计，IBM的当前利润率为48.3%，此前已连续5年提升。分析师预计，2013年和2014年，IBM的利润率将分别提升至49.3%和50%。

医药、地产成美股盈利先锋

好消息是，类似IBM这样的企业，美国并非只有一家。随着多数企业的盈利改善普遍好于预期，美国股市继续走高将持续获得支撑。

彭博资料显示，2月16日至5月15日当季，标普500只成分股中，有442只申报了业绩，这些公司的营业收入比分析师预期平均下滑了0.7个百分点，但净利润却较预期高出5.3个百分点，显示企业通过削减成本等方式，有效地提升了净利润水平。

在十大行业中，电信业的净利润较预期上升最多，接近11%，其次是金融（8.5%）和消费服务（5.8%）。表现最差的是科技，但仍高出预估3.4个百分点。

按盈利实际增速看，标普442只成分股平均增长2.5%，十大行业中有七个行业实现了正增长，排名前四的依次是消费服务（12.3%）、电信（10.5%）、公用事业（10.2%）和金融（9.3%）。

美国的消费服务、电信和金融行业的盈利正以超过分析师预期的速度上升，在消费服务中，零售表现最好，主要集中在食品及药品零售商上，包括全美最大的药品零售商西维斯(NYSE:CVS)，其盈利增长近28%；在金融行业中，房地产投资信托表现最好，主要是体现在特色REIT公司上。

相比之下，德国企业的情况不及美国。以DAX指数为例，2月16日至5月15日当季，25只成分股盈利平均较预估高出2.3个百分点，十大行业中六个实现正增长，表现最好的依次是金融 （15.8%）、电信（15%）、和公用事业（7.8%），基础材料、工业、保健和消费服务均令市场失望。

由此可见，尽管美国和德国股市均创出新高，但盈利增长的推动因素却大相径庭：美国股市主要依赖于与消费相关的房地产、食品及医疗，背后推手来自就业市场改善带动的消费复苏；德国股市则多依赖于央行降息等流动性改善政策。

◎推动力

美股创纪录的终极密码：科技创新驱动股指上行

每经记者 罗慧

一直以来，美国的科技创新力量都是其经济增长的主要推动力。

在这场二战以来最为严重的金融浩劫中，我们再一次看到了美国的科技创新迸发出的强劲动力。这一次，美国经济是否还能借此恢复活力？尽管答案未知，但至少看起来，投资者对此信心满满。

科技和消费双轮驱动

从行业板块看，本周，科技类股票再次成为了推动美股上涨的主要动力。

彭博统计数据显示，自去年11月以来，带动美股上涨的板块主要集中在金融，医疗保健，基础设施建设和消费品。自今年4月中旬以来，科技板块的表现再次成为市场亮点。就在上周，标普500科技板指数大涨了4.6%，远好于标普500指数同期2.03%的表现，今年以来，标普500生物科技板块指数也已累计上涨了36.42%，远超标普500指数同期14%的涨幅。

而科技类股票之所以能有如此亮眼的表现，主要源自科技类公司的盈利状况稳定，股票回报率高以及增长潜力巨大等因素。

据彭博统计，今年以来，标普500成分股中表现最好的前十大股票中，奈飞（Netflix）公司、美光技术（IMFT）、超微半导体公司（AdvancedMicroDevices）、塞尔基因（Celgene）公司、再生元制药股份有限公司（RegeneronPharmaceuticals）、生命科技 （Life）公司以及电子艺界(ElectronicArtsInc)，都属于科技类公司。其中，世界上最大的流媒体（在线视频）播放服务商奈飞（Netflix）公司，以今年高达124.84%的回报率，居最佳股票排行榜榜首。

此外，值得注意的是，在今年标普500表现最佳成分股排行榜上，除了科技股，消费股在本轮行情中的贡献也不菲，其中，百思买以115.27%的回报率，位列排行榜第二，而雅芳则以63.72%的回报率，居第三。

美股仍可能继续走高

近些年来，从互联网到移动终端，从3D、4D打印到谷歌眼镜，从生物制药到大脑建模等，一系列的科技创新改变着人们的生活方式，也改变着人们的消费理念和投资偏好。

今年表现最好的标普500成分股奈飞公司，更多是得益于大数据的分析和移动终端的快速崛起。

对此，上海辉立投资咨询有限公司董事陈星宇向《每日经济新闻》记者表示，“稳定的盈利以及乐观的增长前景，是科技类股票，尤其是生物科技类股票受投资者青睐的主要原因，这从美国几大生物科技交易所基金的表现也可以看到。”

彭博数据显示，截至昨日，美国最大的四只生物科技交易所交易基金（ETF）今年以来为投资者带来了不菲回报，其中，iShares纳斯达克生物科技指数基金上涨25.6%，VanEck生物科技ETF上涨31%。

“不过，这并不一定反映出美国经济已经走出危机的阴影。到目前为止，仍有一些经济数据并不太好”，陈星宇进一步表示。

那么，科技类股票对于整个大盘的带动作用能持续多久？陈星宇认为，“由于这段时间科技类股票已经上涨了很多，持续强劲的可能性也逐渐被削弱，但是相比欧洲、日本等其他地区的经济状况，美国的基本面较好，会吸引更多的避险资金回流，因此未来美股的大盘仍有可能继续走高，而这将由板块轮动来带动。”

◎观点

专家提醒：警惕全球股市存泡沫

每经记者 杨可瞻 实习记者 曾慈航

在超低利率、大规模量化宽松的背景下，美国两大股指不断勇攀高峰，与此同时，德国以及不少新兴市场股市同样涨势喜人。上述牛市行情是否能够延续？对此，国内多位专家向《每日经济新闻》记者表达了谨慎观点。

美股近期调整概率较小

本周三道指报收于15105.12点，并在盘中触及15106.81的高点，创下有史以来的最高水平，S&P500指 数 上 涨0.41%报 收1632.69点，其中消费等板块在今年更是涨幅领先。市场好奇的是，美股的新高究竟是流动性政策带来的昙花一现，还是实体经济复苏的必然结果，其后市走向又会如何？

针对美股目前向好的原因与股市前景，《每日经济新闻》记者采访了南华期货宏观总监张一伟。他认为，从经济数据来看，美国经济的复苏迹象很强，这是推动股市上涨的一项动力，此外，有资本从新兴市场向发达国家回流，这也对股市形成了很大的推动力。

持续关注美国经济的中原期货分析师胡纪文则认为，美国经济的缓慢复苏决定了股市的上涨，而美联储的宽松货币政策推高了股指的上涨幅度。

他同时表示，虽然美国就业市场持续复苏，但因为就业参与率降低，使得失业率下降，实际就业情况没有数据看起来乐观，实体经济的复苏不是美股大幅上涨的主要原因。

他认为，目前的股指水平已经存在泡沫，一旦美联储资产负债表出现收缩的预期，股指将很快面临调整，但近期出现调整的概率较小。

德国股市或再创新高

不止美国，近半年来，德国股指的走势同样让投资者们感到欣慰。法兰克福DAX指数从去年12月3日的7435点上涨至本周三 （5月8日）的8249.7点，盘中更是突破了8200点的历史性高位。

作为欧洲经济的火车头，德国近期的经济数据显得有些矛盾，一方面投资者信心出现下挫、失业率升高，另一方面，本周二德国经济部公布的数据却显示，经季节调整后，德国3月份的工厂订单环比意外增加了2.2%，远远超出市场预期的下降0.5%，而同比则下降0.4%，也远远好于市场预期的下降2.9%。

德国虽然身处欧元区，但张一伟认为，欧元区边缘国家的竞争力下降，在当前情况下对德国出口有推动作用，而欧盟宽松政策一步步加强也利好德国经济。在他看来，至少在本月内，德国股指还可再看高一步。

德意志邮政银行（DeutschePostbankAG）经济学家HeinrichBayer对德国二季度的经济充满了信心，他表示，“本季度，德国工业具有巨大的前进动力，在一季度出现0.2%的GDP增长后，预计二季度有望出现强劲的增长。”

伴随着欧洲央行本月的降息决议，分析人士对德国二季度经济增长持乐观态度，认为二季度德国经济与金融市场继续出现增长将会是大概率事件。

除了美、德这样成熟的发达经济体，在宽松的货币政策以及低于历史平均水平的市盈率支持下，一些新兴股票市场近期同样表现良好。彭博本周的数据显示，反映新兴股票市场的MSCI新兴市场指数上涨0.6%至1052.48点，为近两个月的最高值，其中金融与能源板块的涨幅超1%。

不过，独立经济学家谢国忠向《每日经济新闻》记者表示，他并不看好新兴股票市场的后市走势。美国经济向好，从美国流出的资金不像过去那么大了，所以尽管现在流入新兴市场的资金还有，但规模不及过去。谢国忠认为，目前新兴国家的股票市场并不存在泡沫，真正存在泡沫的是房地产市场。