牛市真来了？非银金融或成下半年A股“刺激战场”——钱瞻研报

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来源：道达号（微信号：daoda1997）

各位老铁，我想死你们啦！我是钱研君，每个周六，我都在公众号“道达号”上发布最新的研究成果——钱瞻研报。

端午期间，我对钱瞻研报白金版做了一次中期总结，上半年总体来说自我评分可以算是良好吧，端午去大理走了走，只有一个感慨，疫情对旅游行业的冲击是真的大，希望疫情能早点结束，让旅游城市恢复活力！

记得节前的时候，都还在吐槽沪指编制问题，导致常年指数低于3000点，眼看沪指将重新编制，这可好，三天时间，券商、保险、地产、煤炭以及银行这五个“老家伙”专治各种不服，以摧枯拉朽之势瞬间把沪指抬进了3100点！

暴力拉升是爽了，钱研君的朋友却开始吐槽了，“熊市天天赚钱，牛市怎么亏钱了？” “看着沪指天天往上拉，自己却连吃两天大碗宽面！”

是啊，都在说着牛市来了，为什么这两天很多人嚷着亏钱了？其实，不必太过于这几日的得与失，而是必须重视本周市场重回3000点的市场变化，这个市场变化可能会带来行情新阶段。

所以，本期栏目或许会比较枯燥，但是一定要认真阅读，因为，下半年的“刺激战场”或许就在于此！关注微信公众号“道达号”，及时阅读行业前瞻价值研报。

本期《钱瞻研报》推出了白金版，重点介绍了4家非银金融行业上市公司的基本情况。欢迎大家关注微信公众号“道达号”，进入赢家学院进行阅读。

免责声明：本文及钱瞻研报白金版是从行业前瞻去挖掘价值信息，整合最热研报主要观点，文章提供的信息仅供参考，不涉及操作建议。据此入市，风险自担！

非银：暖风背后的政策红利

此前有网友吐槽，行情真要来，“‘光大’是不行的！”这周好了，光大证券把券商全部带起来了，留下三个字：服不服？

其实，在这轮券商、保险的突然爆发下，蕴藏着必然因素，而在必然因素之中，非银金融自身的变革运作也是多多。

比如日前，中国平安为配合公司战略转型升级需要、加强"执行官+矩阵"集体决策机制，聘任姚波出任公司联席CEO，而之前“总舵主”马明哲则离任，中国平安步入新的发展阶段，年轻管理层未来带来的变化值得期待。

另外，随着券商的大涨，关于中信证券和中信建投合并的传闻四起，虽然公司予以否认，但是本着无风不起浪的猜想，未来集团下头部券商整合合并也是有可能存在的。

平安人事变动，券商“风声”四起，这些都源于我国资本市场近两年的不断变动，作为非银市场的“老大哥”们，也是必须要与时俱进，跟上时代的变化，进行优化和迈入新的发展路子。这里，钱研君带粉丝朋友再回顾下当前市场政策面的变化。关注微信公众号“道达号”，及时阅读行业前瞻价值研报。

顶层设计：2020年3月1日修订后的《证券法》正式生效，从基础制度变革推动发行、交易、信息披露、投资者保护的根本革新，强调让市场发挥主导性作用。4月7日国务院金融委强调要发挥好资本市场的枢纽作用，凸显资本市场重要战略地位。4月9日，中共中央、国务院发布《关于构建更加完善的要素市场化配置体制机制的意见》，从股票市场基础制度、债券市场、金融服务供给、对外开放等对资本要素市场化配置提出意见，强调市场化、法制化改革方向。

政策落实：顺应顶层明确的监管方向，2020年以来IPO、再融资、并购重组、债权融资、新三板优化、基金投顾试点、并表监管等政策多点开花。2020年6月12日，证监会、深交所等部门正式发布创业板改革系列政策，存量市场注册制改革正式启航，也将为全面注册制推行积累宝贵经验。

下面，钱研君从券商与保险两方面，为粉丝朋友剖析这两大“巨无霸”行业的价值逻辑。

券商：“管理+创新+科技”制胜未来

证券行业伴随经济快速崛起和资本市场建设完善，历经从“坐商”到“行商”、再到“做商”的历史演变。行业内部历经格局洗牌，优秀龙头券商凭借机制和创新突围，并保持长期领跑地位；部分特色中小券商凭借自身股东资源、特色业务等优势，制定精准品牌定位，以专业化特色实现排名持续上升。关注微信公众号“道达号”，及时阅读行业前瞻价值研报。

管理——管理模式根源革新先行

当前，我国券商也面临资本市场深化变革的大时代，培育专业协同的新业态、卡位格局重塑下的关键赛道，要求国内券商追根溯源、探索现代化管理模式，顺势而为实现所有权和经营权分离、探索由职业经理人组成专业经营领导层的管理架构、培育“企业家精神+市场化激励+长期定力”三大人才要素，为高阶发展深植协同发展、专业比拼的内在基因。当前优秀的证券公司已率先试水现代化经营管理层模式，未来伴随监管政策优化引导和公司改革创新能力提升，证券行业管理模式优化升级或将稳步推行、推广。

创新——强化创新发展的主动权

市场化和开放化政策导向的双向强化加速券业分化格局，在业务广度和深度交互拓展过程中，强化创新发展的主动权是券商转型超越的关键因素之一。

借鉴美国投行的成功经验，活跃的金融创新对行业发展起到关键作用。20世纪70年代后，佣金自由化加剧传统业务竞争，金融创新层出不穷，第一波士顿（First Boston）、所罗门（Salomon）等更具创新基因的投行新锐排名持续上升，挑战着传统老牌投行的地位。

同时为应对外部加剧的竞争，高盛、摩根士丹利等老牌投行通过积极布局FICC、衍生品等创新业务线，成功维持了市场影响力，也助力公司业务模式焕发新的生机。关注微信公众号“道达号”，及时阅读行业前瞻价值研报。

回顾国内，龙头券商中信证券十余年前已开始率先布局衍生品、债券做市等创新业务，并通过持续的时间检验构筑领先的专业实力和护城河，近年中信证券场外期权名义本金新增规模、银行间市场债权交割量持续保持证券行业第一位水平。当前，优质头部券商和部分特色中小券商已在合规前提下，自下而上积极探索创新变革，有望培育业务先发优势。

科技——金融科技重塑商业模式

金融科技浪潮将重塑金融业竞争新格局，也深刻改变券商业务模式。科技赋能不是单纯实现业务线上化，而是围绕客户综合服务需求，以提升客户服务体验、创新业务模式、加快智能运营，实现经营提质增效、客群延展、管控风险、提升体验等效果，并最终带动业务模式变革和核心能力提升。部分券商在金融科技领域持续加大资源投入，并通过设立首席科技官、将金融科技纳入高管考核标准等多样模式，推动金融科技生态布局不断突破。未来金融科技实力的构建将是券商卡位新赛道的关键。

保险：价值成长探底，投资边际回暖

今年上半年，保险业在疫情影响下，代理人展业困难+长端利率下行+权益市场波动加剧等多维度冲击，整体估值被压制。目前险企借力线上互联网渠道引流，且传统代理人渠道逐步修复。5月初疫情、经济与政策三因素拐点显现，逐步向常态回归，长端利率或已探明底部区域，叠加自上而下推动的多层次资本市场形成，权益市场呈现中长期向好趋势，有效缓解市场对险企潜在利差损问题的悲观预期。关注微信公众号“道达号”，及时阅读行业前瞻价值研报。

以下从传统业务与互联网业务来剖析保险业的价值逻辑：

传统渠道——价值增长回归正轨

3月以来全国复工复产有序展开，根据银保监会数据，截至5月18日，全国银行保险复工率达99%，已基本恢复正常。线下小规模的访客正逐步推进，但大规模的展业还存在一定障碍，未完全恢复至年初的水平。伴随防控等级的逐步放松，下半年险企的新单销售和价值成长将回归正轨。

从日本的经验来看，在过去几轮长端利率快速下行期，个人年金保险新单销售均有不错的表现，背后的逻辑一方面是险企炒停售的销售手段，另一方面是和其他理财产品相比，保险产品长久期的优势逐步显现，在回报率表现上较为突出，因而险企在负债端呈现快速增长态势。在当前长端利率波动的背景下，险企以稳定的投资收益率更具吸引力，一定程度上夯实了理财险保费增长基础。

从负债端看，过去寿险行业存在业务质量偏低等问题，2014-2016年，险企围绕投连险等险种为经营重心，快速扩张保费和资产规模，但业务价值率偏低，随后伴随监管加强对举牌资金的监管，业务量显著下滑。

站在当下，在监管的积极引导下，保险回归保障持续推进，以健康险为核心的长期保障型险种逐渐成为主力。银保监会与其他多部门于今年1月联合发布的《关于促进社会服务领域商业保险发展的意见》提出，力争到2025年，健康险市场规模超过2万亿元，结合2019年7066亿元的健康险保费收入来看，隐含CAGR约18.9%，提供行业长期成长支撑。关注微信公众号“道达号”，及时阅读行业前瞻价值研报。

借鉴2003年非典经验，在疫情相对可控之后，2003年5-8月的健康险保费单月同比增速大幅提升至309%、265%、158%和131%，由此可见居民对自身风险保障的需求意识在疫情催化下显著抬升。

结合宣导下沉，部分三四线地区乃至农村地区对疫情的重视程度较高，而三四线地区的保险渗透程度还处于初级阶段，大型险企在需求激活的背景下，有望加快推进业务下沉，市场空间值得期待。关注微信公众号“道达号”，及时阅读行业前瞻价值研报。

线上渠道——借力互联网，构建分层次竞争格局

在上一轮互联网行业浪潮中，各类产品通过互联网创新不断突破时间、地域的界限，互联网人身险和财产险渗透率也在2015年达到顶峰。随后行业增速有所放缓，叠加同年监管层对代理人准入机制的放松，险企对渠道经营的战略重心发生转换，使得互联网保险渗透率在2016-2017年逐步下滑。

2018年得益于健康险等非车险种的快速增长，互联网财险渗透率边际回暖，人身险的节奏稍慢于财险，截至2019 年，两者的渗透率分别为7.2%、6%，处于良性的上升态势。由于互联网保险有着更加开放的平台以及更为标准化和可复制化的产品，或将激发并挖掘社会消费中的各类新型保险需求，助力构建多层次的社会保障体系。

目前来看，险企对互联网渠道掌控力较弱，盈利模式有待验证，但是基于流量积累，从量变到质变的过程正在酝酿。

从行业竞争策略来看，或有所分化，短平快的互联网渠道成为中小险企的选择，而代理人高端转型势在必行。从产品竞争的维度来看，专业互联网保险公司主要在中低端的标准化保险市场竞争，部分资源丰厚、科技能力优秀的险企向中高端或非标准化拓展。

而综合险企可自设互联网公司，利用简单型的产品引流，但核心竞争力的来源还是依托资源优势，通过医疗、康养产链的协同布局，开发综合型产品，实现价值的提升。

本期《钱瞻研报》推出了白金版，重点介绍了4家非银金融行业上市公司的基本情况。欢迎大家关注微信公众号“道达号”，进入赢家学院进行阅读。

风险提示：

1、经济下行超预期的风险。受疫情影响，经济发展有较大的不确定性，企业融资需求情况值得关注，且伴随经济下行利率有下降趋势，带来潜在的利差损风险。

2、资产质量恶化超预期的风险。企业资产质量可能因疫情等外部因素而出现波动，对股票质押等业务造成潜在风险。

3、居民风险保障意识不足。疫情未充分激活居民风险保障需求，且受限于可支配收入的降低，投保意愿受到影响，保费增速乏力。

4、政策推进不如预期。证券行业业务开展受到严格的政策规范，政策推进不及预期将影响行业改革转型进程及节奏。

5、市场波动风险。证券公司业务与股市及债市环境高度相关，来自股市及债市的波动将会影响证券公司业绩。

本期钱瞻研报的参考研报如下：

华泰证券：2020年非银行金融行业中期策略：变革赋能，价值领航

山西证券：非银金融行业2020年中期投资策略：政策加持，市场回暖，投资券商正当时

方正证券：透视平安，保险业供给侧改革路在何方

信达证券：结构性行情，券商何时王者归来

（本文内容仅供参考，不作为投资建议，据此入市，风险自担。）