中煤环保IPO：依赖单一项目以及牺牲毛利率换取营收增长 关联方“以房抵债”后仍为第一大应收账款客户

新三板公司中煤（北京）环保股份有限公司（以下简称中煤环保）正冲击北交所IPO。招股书显示，中煤环保在2024年业绩同比下降之后，在2025年上演了“大翻盘”。在此背后，是中煤环保的矿井水综合治理方案业务依赖单一项目实现了收入猛增，以及贡献一半以上毛利的运营服务业务，以牺牲毛利率为代价换取收入的大幅增长。

值得一提的是，截至2025年末，中煤环保的应收账款和应收票据合计占到资产总额的54%。其中，中煤环保对关联方贵州水城矿业股份有限公司（以下简称水城矿业）及其下属公司的应收账款余额在2024年末曾一度占据近四成，水城矿业随后在2025年底通过“以房抵债”进行债务重组。但截至2025年末，水城矿业及其下属公司仍作为第一大应收账款客户，中煤环保对其拥有应收账款7049.57万元。

此外，中煤环保在报告期内（2023年至2025年，下同）经营活动产生的现金流净额持续为净流出。

报告期内业绩波动较大

中煤环保是矿井水治理领域综合服务提供商，主营业务涵盖矿井水综合治理方案规划与实施、矿井水处理设备的研发制造与集成及运营服务。

在报告期内，中煤环保的营业收入分别为2.70亿元、2.39亿元和4.40亿元，其扣非净利润分别为3908.02万元、3345.13万元和6702.77万元，业绩表现波动较大。具体来看，中煤环保的运营服务收入从2023年的1.53亿元，逐年增长至2025年的2.35亿元。中煤环保的矿井水处理设备收入从2023年的8738.96万元，逐年下降至2025年的3604.06万元。公司表示，这主要是受收入确认时点和业务运营模式影响。

中煤环保的矿井水综合治理方案业务收入从2023年的2864.11万元，下降至2024年的724.89万元，随后又大幅增长至2025年的1.64亿元。中煤环保表示，2024年，公司中标的陶忽图煤矿矿井水深度处理PC+O总承包项目合同金额为4.65亿元，处于开工筹备阶段，导致当期矿井水综合治理方案业务收入呈现下降趋势。2025年，一方面是陶忽图煤矿矿井水深度处理PC+O总承包项目按履约进度确认收入1.24亿元，另一方面是2025年新中标的李家壕煤矿矿井水处理系统升级改造EPC总承包项目、东明露天矿疏干水处理综合利用工程项目按履约进度合计确认收入4006.94万元。

由此可见，中煤环保在2025年的营收大增，主要依赖陶忽图煤矿矿井水深度处理PC+O总承包项目。

值得一提的是，中煤环保在报告期内的主营业务毛利率分别为38.38%、42.29%和28.71%。2025年毛利率的大幅下降，主要是因为运营服务业务毛利率从2023年的42.94%、2024年的44.58%，下降至2025年的33.18%。

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图片来源：招股书截图

中煤环保表示，运营服务业务毛利率在2025年的大幅下降，主要系当期新增海则滩煤矿矿井水应急处理项目，拉低了该业务整体毛利率水平。该项目系公司首次承接BOO（建设-拥有-经营）模式的矿井水处理运营项目；同时，公司正在为项目业主方提供水处理设备销售。为深化与核心客户的长期稳定合作、打造细分赛道标杆案例，公司在保障项目基本盈利的前提下，战略性适度让渡了部分利润空间。

值得一提的是，运营服务业务是中煤环保业绩的最大来源，其在2025年的收入占比和毛利占比分别达54.05%和60.56%。与此同时，在中煤环保的各业务中，矿井水处理设备业务和运营服务业务的毛利率远高于矿井水综合治理方案业务。随着2025年矿井水综合治理方案业务的收入占比大幅提升、运营服务业务的毛利率大幅下降，以及矿井水处理设备业务的收入在报告期内逐年下滑，中煤环保未来业务是否将更多地转向低毛利率的矿井水综合治理方案呢？

对关联方应收账款一度占比近四成

截至2025年末，中煤环保的应收账款和应收票据分别为2.37亿元和1.48亿元，合计占到当期资产总额7.12亿元的54%。其中，在报告期各期末的应收票据中，财务公司承兑汇票分别为5983.28万元、1.47亿元和1.01亿元。另外，中煤环保在报告期内经营活动产生的现金流净额分别为-9266.53万元、-1.05亿元和-2443.68万元。

在报告期内前五大客户之中，水城矿业为中煤环保控股子公司西部环保的股东，持股比例为35%。水城矿业及其下属公司作为中煤环保的关联方，中煤环保对其的销售收入分别为2663.43万元、2124.59万元和2622.36万元，分别占当期营业收入的9.88%、8.88%和5.96%。

与此同时，水城矿业及其下属公司曾是中煤环保的第一大应收账款客户，中煤环保在2024年末对其的应收账款为1.26亿元，占到公司当期应收账款余额近四成。

值得一提的是，根据招股书，在2025年11月，中煤环保通过以房抵债方式收回水城矿业欠款合计5123.51万元，相应确认债务重组收益2055.73万元，同时也将2025年应收账款坏账准备计提金额相应减少1713.61万元。这两项金额总共占到中煤环保2025年营业利润9669.76万元的近四成。

西部环保、水城矿业是通过与六盘水鸿基房地产开发有限责任公司（以下简称鸿基地产）三方共同签订《债权债务结转协议书》而完成上述交易。具体来看，鸿基地产与水城矿业均是贵州水矿控股集团有限责任公司下属企业，其中，水城矿业对鸿基地产享有债权。因鸿基地产暂无足够资金清偿其对水城矿业的上述债务，但具备可用于销售的待售商品房，经三方协商一致，西部环保先向鸿基地产购买商品房，由此形成鸿基地产对西部环保的购房款应收债权；随后，水城矿业、鸿基地产、西部环保三方通过债权转移、债权债务抵销的方式，实现水城矿业对西部环保部分债务的清偿目的。

到了2025年末，中煤环保拥有投资性房地产账面原值4596.80万元，公司对上述资产进行减值测试，计提了减值准备614.62万元。而水城矿业及其下属公司整体来看仍是中煤环保第一大应收账款客户，中煤环保对其应收账款余额达7049.57万元。那么，中煤环保对水城矿业及其下属公司的剩余应收账款有何回收安排？

此外，中煤环保还曾在报告期内被给予行政处罚。2022年5月2日，中煤环保承接的兖煤菏泽能化有限公司高盐水深度处理工程项目现场发生一起物体打击事故，造成一名运输司机死亡。中煤环保因此在2023年被处以75万元行政处罚。2024年，郓城县应急管理局对中煤环保全资子公司山东中煤的项目现场郓城县南赵楼镇赵楼煤矿（赵楼水站）进行检查，发现多项违法事实，包括未建立部分电工作业人员、焊接与热切割作业人员特种作业人员档案；赵楼煤矿高盐水深度处理工程建设项目安全设施未经竣工验收合格，并形成书面报告；未按照规定制定生产安全事故应急救援预案等，山东中煤随后被给予15万元行政处罚。

对于本文所述疑问，《每日经济新闻》记者于9月3日向中煤环保发去采访函，并在9月4日致电中煤环保，但截至发稿时间，尚未收到回复。

封面图片来源：每经媒资库